Pillole di Mercato

(9° settimana - anno 2026)

Citazione del giorno:

Warren Buffett: “Qualcuno è seduto all’ombra oggi perché qualcun altro ha piantato un albero molto tempo fa”

Per chi segue i mercati da molto vicino, mese dopo mese, settimana dopo settimana, giorno dopo giorno, ormai è abbastanza evidente che siamo entrati in una fase di incertezza vera, di quelle che non si risolvono con una singola notizia o con una candela verde dopo una rossa. Anche questa settimana lo abbiamo visto bene: a inizio periodo sembrava che la bufera si fosse allontanata, ma per chi legge i numeri era chiaro che le nubi si erano semplicemente spostate, come quando durante un temporale intravedi un raggio di luce e poi, un attimo dopo, ricomincia a piovere. Il punto è che il premio al rischio non è tornato ai livelli “va tutto bene”. I premi delle opzioni restano gonfiati e il costo dell’assicurazione sulle code - quella parte di rischio “estremo” che non vedi tutti i giorni ma che quando arriva fa danni - continua a essere teso. In pratica, ci si copre per movimenti ampi anche quando poi magari non succede nulla, esattamente come fai con un’assicurazione sulla casa: paghi il premio non perché ti aspetti il disastro domani mattina, ma perché sai che l’incertezza esiste e non vuoi farti trovare scoperto. E quando la domanda di protezione aumenta, il prezzo della protezione sale. In un contesto come questo, con così tanta carne al fuoco, è perfino “normale” vedere un mercato che resta nervoso: alla fine il peggior nemico non è un numero leggermente negativo, ma l’impossibilità di scontare in modo pulito cosa succede domani. Ed è qui che la settimana torna interessante. Apparentemente tranquilla, ma venerdì mattina la volatilità è rientrata in scena e non per caso: nel pomeriggio sono arrivati insieme PIL, inflazione, la decisione della Corte Suprema sui dazi, le tensioni su Iran e possibili attacchi, e come spesso accade quando i catalizzatori si accumulano, il mercato smette di muoversi “in modo ordinato” e inizia a reagire a scatti. La cosa utile, però, non è fermarsi al grafico dell’S&P 500 o del Nasdaq. Il lavoro vero è comporre il puzzle e capire cosa si muove dietro le quinte, perché mentre l’attenzione collettiva resta incollata alle big tech, ci sono altri “fronti” che stanno macinando performance, e spesso proprio quelli che vengono etichettati come noiosi. La finanza, banalmente, è molto più ampia di S&P 500, Nasdaq, All World e America: esistono decine di altri asset, settori, Paesi, temi. E quando tecnologia e discretionary arrancano, trascinano con sé anche gli indici principali, perché dentro quei benchmark ci sono colossi che pesano tantissimo: se scendono loro, l’impatto si sente subito. Prima di entrare nel cuore dei dati, vale la pena spendere due parole sui dazi perché, anche se qui non facciamo “notizioni”, questa è una di quelle eccezioni che può spostare aspettative e pricing. Venerdì la Corte Suprema ha deciso 6 a 3 che Trump aveva ecceduto i suoi poteri usando una legge sui poteri di emergenza per imporre dazi “reciproci” globali e alcune tariffe mirate legate al tema fentanyl, e quindi quei dazi, così come erano stati strutturati, sono stati annullati. Ma la sentenza non ha chiuso la storia: l’ha spostata su un binario diverso. Primo: la Corte non ha chiarito come gestire i rimborsi agli importatori, rimandando la questione a un tribunale inferiore; se i rimborsi venissero autorizzati in pieno, si parla di cifre potenzialmente fino a 170 miliardi di dollari. Secondo: Trump ha reagito subito annunciando, di fatto, che avrebbe cercato un’altra strada, con un dazio fisso del 10% e nuove indagini commerciali per arrivare a tariffe più permanenti; quel 10% sarebbe imposto con un’altra base legale e con un limite di durata di 150 giorni, con l’intenzione di farlo partire “tra tre giorni”. Terzo: alcune tariffe già esistenti restano operative, perché le Sezioni 301 e 232 rimarrebbero in piedi e diventerebbero la cassetta degli attrezzi per costruire il “dopo”, con la possibilità evocata di dazi sulle auto straniere in un range 15%–30%. Il mercato, infatti, non l’ha letta come “fine dei dazi”, ma come “cambio di percorso”: dopo l’annuncio del piano al 10%, i rendimenti hanno ritracciato parte del rialzo e l’azionario ha riassorbito i guadagni. E qui arriva il punto che voglio fissare con chiarezza: nel processo decisionale questo rumore politico non dovrebbe avere un impatto diretto. Nessuna scelta di investimento dovrebbe basarsi su questi “venti” di breve, perché non sono stabili e soprattutto non sono modellabili. Quello che conta è seguire un percorso basato sui dati, non sulle sensazioni, ed è proprio per questo che adesso entriamo nel cuore della lettura: capire dove sta andando l’economia e perché, sotto la superficie, alcuni asset e settori stanno correndo mentre il mercato “in apparenza” resta laterale. Partiamo dalla crescita. Il PIL del quarto trimestre a +1,4% non è “l’economia che crolla”, è un’economia che perde spinta perché diversi pezzi hanno frenato insieme. La prima zavorra è stata lo Stato: lo shutdown ha tagliato servizi e spesa pubblica e la crescita si è portata dietro un buco che il BEA quantifica in circa un punto percentuale. Non significa che famiglie e imprese abbiano smesso di vivere, significa che per settimane una parte del motore pubblico ha girato molto meno. La spesa e gli investimenti pubblici sono scesi a un ritmo annualizzato di -5,1%, con un crollo federale di -16,6%, e in un’altra lettura la componente federale “non difesa” arriva a -24,1%, il calo più forte dal 2020. Durante la chiusura, centinaia di migliaia di lavoratori sono rimaste senza stipendio e alcuni pagamenti sono stati interrotti; l’impatto stimato è intorno ai 100 miliardi di dollari di attività economica in meno. È come togliere benzina a metà viaggio: riparti, ma quel tratto lo percorri più piano. La seconda zavorra è la domanda privata, ma anche qui la parola chiave è rallentamento, non caduta. I consumi crescono del +2,4%, ancora solidi, ma in decelerazione rispetto al +3,5% del trimestre precedente. E dentro i consumi si vede una spaccatura che racconta bene il momento: i servizi salgono a un ritmo del +3,4%, mentre la spesa per beni scende -0,1%, con un rallentamento attribuito soprattutto ai beni durevoli, come le auto. È un consumatore più selettivo: spende ancora, ma cambia composizione e “facilità” di spesa. E sotto c’è una crepa narrativa che merita attenzione: il tasso di risparmio scende al 3,6%, uno dei livelli più bassi dal periodo pre-crisi, e si inizia a parlare di consumi sostenuti con più debito e meno risparmio. Puoi tenere il ritmo, ma lo fai consumando più fiato. Terzo pezzo: il commercio estero smette di aiutare e inizia a pesare. Le esportazioni scendono -0,9% dopo un trimestre precedente a +9,6%, e si cita l’allargamento del deficit commerciale di dicembre. Anche qui non c’è un detonatore, ma un vento contrario in più che, sommato agli altri, riduce la velocità. E poi c’è la parte che spiega perché non puoi parlare di crisi: gli investimenti privati non spariscono, anzi. Gli investimenti aziendali crescono +3,7% e l’investimento privato domestico segna +3,8%, con l’AI che fa da stampella: le apparecchiature di elaborazione delle informazioni contribuiscono per 0,65 punti percentuali alla crescita, mentre i prodotti di proprietà intellettuale crescono +7,4%. Ma anche qui c’è un dettaglio che “sporca” la fotografia: se togli computer e software, gli investimenti business sono scesi in ciascuno degli ultimi tre trimestri. È un’economia che cammina, ma con una gamba più forte dell’altra. La lettura macro, quindi, è questa: non stiamo entrando in recessione, ma stiamo uscendo dalla fase “tutto facile”. E quando la crescita rallenta perché il pubblico frena, i consumi decelerano e l’estero smette di aiutare, il mercato perde quella sensazione di inevitabilità. A quel punto cambia il filtro: non basta dire “c’è crescita”, bisogna chiedersi che tipo di crescita è, quanto è sostenibile e quanta “ciccia” c’è sotto se qualcosa va storto. Se la domanda privata resta in piedi ma perde brillantezza, il rischio più realistico non è il crollo improvviso, ma un’economia che continua a camminare con meno margine di sicurezza. E qui arriva il secondo tassello del puzzle: l’inflazione, letta attraverso il PCE, quella che la Fed considera più rappresentativa. Dopo un PIL che rallenta, la tentazione sarebbe pensare “ok, allora la Fed può diventare più morbida”. Ma il PCE cambia il tono: non è inflazione che riesplode, ma nemmeno inflazione che si arrende. Il core PCE sale dello 0,4% nel mese, dopo lo 0,2% di novembre, sopra le attese di 0,3%; su base annua torna al 3,0% dal 2,8%. Anche il PCE headline accelera al 2,9% anno su anno dal 2,8% e sale dello 0,4% nel mese, ancora una volta sopra le attese. La disinflazione esiste, ha ceduto qualcosa sulla parte dei servizi e si intravede un miglioramento sugli shelter, ma restiamo ben sopra il 2% e soprattutto la discesa è faticosa, irregolare. Più che una discesa lineare sembra uno stazionamento in area 2,5%–2,9%. E a questi livelli cambia tutto, perché cambia la funzione di reazione della Fed e cambia il modo in cui i grandi portafogli ragionano sul costo del capitale. Poi entra in scena un rischio che non dipende dal dato macro del giorno ma può peggiorare il quadro quasi “da solo”: l’energia, e qui il collegamento con l’Iran è immediato. Con le tensioni tra Stati Uniti e Iran in risalita, e con minacce e contro-minacce sul programma nucleare, il mercato torna a prezzare uno scenario che ha sempre lo stesso punto sensibile: lo Stretto di Hormuz. Non è teoria, perché i colloqui sono ripresi a febbraio ma il livello di tensione resta alto, e infatti il petrolio è salito ai massimi di sei mesi proprio perché il mercato non aspetta l’evento: aggiunge premio al rischio appena la probabilità di escalation sale. Hormuz è un collo di bottiglia fisico: circa 161 km di lunghezza, 33 km nel punto più stretto, con corsie di navigazione di soli 3 km per direzione. È stretto, esposto e vulnerabile, e soprattutto è gigantesco per i volumi: nel 2025 ci sono transitati circa 16,7 milioni di barili al giorno tra greggio e condensati e quasi un quinto della fornitura mondiale di GNL. È il motivo per cui gli scenari estremi pesano tanto nei prezzi: anche un blocco breve viene descritto come potenzialmente in grado di spingere il petrolio verso 120–150 dollari al barile, quando fino al 20 febbraio il Brent viaggiava in media intorno ai 60 dollari da inizio anno. E qui arriva una domanda che sembra logica ma spesso è fuorviante: “se l’energia pesa solo il 5–6% nel paniere inflazione, perché dovrebbe importarmi così tanto?”. Perché il petrolio non è solo una voce del CPI: è un costo che entra nella logistica, nei trasporti e nella produzione. Quindi anche se oggi non è lui a guidare l’inflazione, può renderla più difficile da far scendere proprio mentre la crescita rallenta. E infatti non si muove solo il petrolio: salgono anche gas naturale e metalli industriali come il rame, cioè materie prime all’inizio della catena produttiva. Per dirla semplice: petrolio più alto vuol dire trasporti più cari; gas più alto vuol dire estrazione e lavorazioni più costose; e la struttura dei costi “a monte” tende a salire, con il rischio che il processo disinflattivo diventi più lento. In parallelo, salgono anche i breakeven inflation, cioè le aspettative di inflazione implicite nel mercato: un segnale che l’idea di “inflazione che scende liscia” diventa meno scontata. A questo punto il quadro si ricompone: crescita che perde slancio, inflazione che resta sticky, e un rischio energia che può complicare tutto senza bisogno di un cambio drastico dei dati macro. Ed è qui che entra il concetto che, da macro investitore, diventa un vantaggio competitivo enorme: riconoscere i regimi economici. Non è un esercizio accademico: in base a come si combinano crescita e inflazione, cambiano le probabilità statistiche di performance di asset, settori e temi. Quando l’economia rallenta un po’ ma l’inflazione non molla, il mercato spesso non fa la cosa più spettacolare, cioè crollare: fa la cosa più “intelligente”, cioè ruota. Cambia leadership. Invece di salire tutti insieme, iniziano a salire i settori che hanno senso in quel clima e perdono trazione quelli che avevano senso nel clima precedente. È come un cambio di stagione: non lo percepisci in un giorno, ma inizi a notare che la mattina serve la felpa e la sera non stai più in maniche corte. In uno scenario coerente con una “stagflazione soft” - crescita più lenta e inflazione appiccicosa che può anche risalire a tratti - la statistica tende a favorire settori come utilities ed energy, mentre i consumer staples tendono a tenere meglio dei consumi discrezionali: quando l’economia perde momentum, le persone non smettono di comprare ciò che serve, ma rimandano ciò che è superfluo. Dall’altra parte, i settori più esposti a multipli e a “promesse future” come technology e discretionary diventano più vulnerabili, non perché siano aziende cattive, ma perché il mercato diventa meno disposto a pagare caro oggi qualcosa che deve dimostrare domani, soprattutto se il costo del capitale non scende come sperato. Il punto operativo, quindi, non è cercare un pulsante di panico. È riconoscere che la fase cambia natura. Nei regimi puliti il beta facile funziona: stare esposti a un indice ampio e lasciarlo lavorare nel tempo spesso basta. Nelle transizioni, invece, il mercato diventa un gioco di selezione: alcuni pezzi vanno avanti, altri restano indietro, altri scendono anche se il benchmark non fa nulla di “drammatico”. Perché la leadership cambia e la rotazione crea divergenze sotto la superficie. E se vuoi capire se siamo davvero entrati in questa fase, non devi inseguire l’ennesimo titolo su Trump o un singolo dato macro: devi osservare se la rotazione continua a confermare, settimana dopo settimana, che il mercato sta iniziando a posizionarsi per un clima diverso. Individuarlo in anticipo non ti dà certezze, ma ti dà probabilità migliori: ti aiuta a capire quali asset hanno un vantaggio statistico più alto e quali rischiano di perdere trazione nel contesto che stiamo attraversando. Quando il mercato smette di muoversi “tutto insieme” e inizia a divergere sotto la superficie, la sensazione più comune è che “non stia succedendo niente”, perché l’indice resta in range. In realtà sta succedendo moltissimo: stanno cambiando i prezzi del rischio, stanno cambiando le aspettative sui tassi e, soprattutto, sta cambiando la leadership. È in queste fasi che chi guarda solo il benchmark si annoia o si spaventa, mentre chi legge il regime macro e segue la rotazione trova opportunità proprio dove gli altri non guardano. Il messaggio non è inseguire il prossimo tema di moda, ma tornare alla cosa più semplice e più difficile insieme: capire che clima stiamo vivendo, accettare che l’incertezza è parte del prezzo da pagare e costruire decisioni che abbiano senso anche quando il mercato, per qualche settimana, smette di darti quella gratificazione lineare a cui ci aveva abituato. La settimana si aprirà con volumi ridotti sui mercati asiatici per la chiusura contemporanea di Cina e Giappone, fattore che potrebbe inizialmente contenere la volatilità. Lunedì l’attenzione degli investitori si concentrerà soprattutto sull’Europa: gli indici IFO tedeschi offriranno indicazioni sullo stato del ciclo economico della principale economia dell’area euro, mentre l’inflazione italiana contribuirà a definire il quadro dei prezzi nel blocco. Negli Stati Uniti saranno pubblicati il Chicago Fed National Activity Index, gli ordini alle fabbriche e l’indice manifatturiero della Fed di Dallas, utili per valutare la dinamica della crescita nel settore industriale. Martedì il focus si sposterà progressivamente sugli Stati Uniti. Dopo la fiducia delle imprese francesi, i mercati seguiranno con attenzione i dati su prezzi delle abitazioni, fiducia dei consumatori elaborata dal Conference Board e gli indicatori regionali della Fed. Mercoledì rappresenterà una seduta chiave per l’Europa: verranno pubblicati il PIL tedesco del quarto trimestre e soprattutto l’inflazione dell’Area Euro, dati fondamentali per le aspettative sulla politica monetaria. I dati sulla fiducia dei consumatori in Germania e Francia completeranno il quadro anticipatore. Nel pomeriggio, le scorte di greggio USA potranno influenzare il comparto energetico. In serata, dopo la chiusura di Wall Street, Nvidia pubblicherà i risultati trimestrali. Giovedì i mercati torneranno a concentrarsi sul sentiment economico, con gli indicatori di fiducia italiani ed europei. Negli Stati Uniti verranno diffusi i dati delle richieste di sussidi di disoccupazione e l’indice manifatturiero della Fed di Kansas City. Venerdì, in Asia saranno pubblicati inflazione e produzione industriale giapponesi, mentre in Europa arriveranno numerosi aggiornamenti su inflazione e mercato del lavoro, inclusi i prezzi francesi, spagnoli e tedeschi e la disoccupazione in Germania. Negli Stati Uniti l’attenzione si concentrerà sui prezzi alla produzione e sul PMI di Chicago.

VENERDI’

I listini dell’Asia hanno chiuso misti. Nei singoli paesi lo Shanghai composite chiusura per festività, China A50 chiusura per festività, Hang Seng ha chiuso per festività, il Nikkei -1,07%, l’Australia -0,55%, Taiwan chiusa per festività, la Corea del Sud Kospi +2,31%, l’indice Indiano Sensex +0,46%. Il nostro FTSEMib +1,48%, Dax chiuso +0,87%, Ftse100 +0,56%, Cac40 +1,39%, Zurigo +0,44%. Lo S&P500 +0,69%, il Nasdaq +0,90%, il Russell2000 -0,05%. L’oro ha chiuso a 5.080,90 dollari l’oncia, mentre il petrolio ha scambiato a 66,39$ per il wti e 71,30$ per il brent inglese.  Il prezzo del Natural Gas (TTF) quotato sul mercato di Amsterdam è di € 32,029. Lo spread BTP/BUND 61,010. L’indice VIX (il termometro dei mercati cioè la volatilità) chiude a 19,09%. Nel periodo pre-covid si attestava tra il 20% e l’11% e sono i due livelli entro cui vi è tranquillità nei mercati finanziari.

PRE-APERTURE

I pochi listini dell’Asia aperti si avviano a chiudere positivi. Nei singoli paesi lo Shanghai composite chiusura per festività, China A50 chiusura per festività, Hang Seng +2,42%, il Nikkei chiuso per festività, l’Australia -0,61%, Taiwan chiusa per festività, la Corea del Sud Kospi +0,55%, l’indice Indiano Sensex +0,40%. Al momento in cui scrivo, i mercati europei hanno una previsione di apertura negativa così come gli Stati Uniti. L’oro si attesta a 5.181,59 dollari l’oncia, mentre il petrolio chiude intorno ai valori di 65,72$ per il greggio e 70,56$ per il brent. Infine, il Bitcoin quota 65.172 e l’Ethereum 1.869.

Buona giornata e buona settimana.